ลงทุน Private Equity ใน Thailand ถูกกฎหมายไหม เสี่ยงอะไรบ้าง

บทความนี้ออกแบบมาสำหรับนักลงทุนสถาบัน กองทุน Private Equity เจ้าของธุรกิจ และที่ปรึกษาเชิงธุรกิจ (B2B) ที่ต้องการทำหรือรับการลงทุนในไทย จุดประสงค์หลักคือทั้ง "เข้าใจ (Know)" ภาพรวมกฎหมายและ "ลงมือทำ (Do)" ในการออกแบบโครงสร้างดีลและเตรียมตัวเจรจา โดยเน้นภาษาที่ไม่ซับซ้อนเกินไปแต่ยังคงความแม่นยำเชิงกฎหมายและภาษี

1. รูปแบบโครงสร้างทางธุรกิจที่นิยมสำหรับ Private Equity ในไทยคืออะไร?

โครงสร้าง Private Equity ในไทยมักแยกเป็นสองระดับ คือ ระดับกองทุน (fund level) และระดับยานพาหนะลงทุน/บริษัทเป้าหมาย (deal / portfolio level) โดยทั่วไปนักลงทุนต่างชาติจะใช้กองทุนนอกประเทศ เช่น สิงคโปร์/คิมัน แล้วตั้งบริษัทจำกัดไทยเป็นโฮลดิ้งหรือ SPV เพื่อถือหุ้นในกิจการไทย ขณะที่ผู้เล่นไทยอาจใช้ private fund หรือ trust ภายใต้การกำกับของ ก.ล.ต. เป็นกองทุนหลักร่วมกับบริษัทจำกัดเป็นยานพาหนะเข้าลงทุนในธุรกิจจริง (sec.or.th)

1.1 โครงสร้างระดับกองทุน (Fund Level)

ในระดับกองทุน จุดสำคัญคือการเลือกว่า "กองทุน" จะอยู่ในไทยหรือต่างประเทศ และจะอยู่ภายใต้การกำกับของหน่วยงานใดบ้าง ตัวเลือกหลักมีทั้งกองทุนต่างประเทศ กองทุนในไทยภายใต้ ก.ล.ต. และโครงสร้าง trust ในตลาดทุน

• กองทุนต่างประเทศ (Offshore PE Fund)
  นิยมใช้ในหมู่นักลงทุนสถาบัน/ต่างชาติ เช่น กองทุนในสิงคโปร์ ฮ่องกง หรือคิมัน:
  • กองทุนต่างประเทศถือหุ้นในบริษัทโฮลดิ้งไทยหรือ SPV หลายชั้น
  • ข้อดี: ระบบภาษี กฎลงทุน และเอกสารกองทุนเป็นมาตรฐานสากล; ยืดหยุ่นต่อการลงทุนในหลายประเทศ
  • ข้อพึงระวัง: ต้องจัดการประเด็นภาษีซ้อน ไทย-ประเทศที่ตั้งกองทุน และกฎควบคุมต่างชาติของไทยควบคู่กัน
• Private fund ในไทยภายใต้การกำกับของ ก.ล.ต.
  ภายใต้กฎหมายหลักทรัพย์และประกาศ ก.ล.ต. "private fund" เป็นรูปแบบกองทุนที่ผู้จัดการกองทุนได้รับมอบอำนาจบริหารทรัพย์สินให้นักลงทุนเฉพาะกลุ่ม (เช่น สถาบัน/ผู้ลงทุนมีทรัพย์สูง) ไม่เสนอขายต่อสาธารณะ

ก.ล.ต. กำหนดกฎเรื่องการทำสัญญาบริหาร private fund และการบริหารจัดการ เช่น การเปิดเผยข้อมูล ความเหมาะสมของการลงทุน และการแยกทรัพย์สินของลูกค้าอย่างชัดเจน ดูสรุปกฎหมายได้จากหน้า "Private Funds" ของ ก.ล.ต. ที่ sec.or.th (sec.or.th)

• Private equity trust ภายใต้กฎหมายทรัสต์สำหรับธุรกรรมในตลาดทุน
  ภายใต้ พระราชบัญญัติทรัสต์เพื่อธุรกรรมในตลาดทุน พ.ศ. 2550 สามารถตั้ง "ทรัสต์" เพื่อถือสินทรัพย์เพื่อประโยชน์ของผู้ลงทุนในธุรกรรมที่ ก.ล.ต. กำหนด เช่น การออกหลักทรัพย์ หรือธุรกรรมที่สนับสนุนตลาดทุน (sec.or.th)
  • ทรัสต์ใช้ "ทรัสตี" เป็นผู้ถือและบริหารทรัพย์สินแทนผู้ลงทุน
  • เหมาะสำหรับโครงสร้าง PE ที่ต้องการแยกทรัพย์สินของกองทุนออกจากผู้จัดการหรือนิติบุคคลอื่นอย่างชัดเจน
  • แต่ใช้ได้เฉพาะธุรกรรมที่เข้าข่าย "ธุรกรรมในตลาดทุน" ตามที่ ก.ล.ต. อนุญาต

1.2 โครงสร้างระดับการลงทุน (Deal / SPV Level)

ในระดับดีล การลงทุน PE ในไทยมักใช้บริษัทจำกัดไทยหรือบริษัทมหาชนไทยเป็นยานพาหนะ และมักแยก SPV สำหรับแต่ละดีลเพื่อบริหารความเสี่ยงและภาษี โครงสร้างที่ใช้บ่อยมีดังนี้

• บริษัทจำกัดไทย (Thai Co., Ltd.) เป็น SPV หรือโฮลดิ้ง
  • เป็นโครงสร้างพื้นฐานที่สุด ใช้ถือหุ้นในบริษัทเป้าหมายไทยหรือถือหุ้นต่อในต่างประเทศ
  • สามารถออกหุ้นบุริมสิทธิ/หุ้นสามัญหลายคลาสเพื่อปรับสิทธิออกเสียงและผลตอบแทน (เช่น preferred shares, redeemable shares) ให้เหมาะกับโครงสร้าง PE
• บริษัทมหาชน/บริษัทจดทะเบียน (Public / Listed Company)
  • ใช้เมื่อดีลเป็นการเข้าซื้อกิจการที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย (SET) หรือ mai
  • ดีลลักษณะนี้เกี่ยวข้องกับกฎการทำเทนเดอร์ออฟเฟอร์ หากการถือหุ้นถึงหรือเกิน 25%, 50% หรือ 75% ของสิทธิออกเสียงทั้งหมดของบริษัทเป้าหมาย ผู้ซื้ออาจต้องทำคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ทั้งหมดตามกฎหมายหลักทรัพย์ไทย (practiceguides.chambers.com)
• โครงสร้างชั้นโฮลดิ้งหลายประเทศ (Multi-tier Holding)
  • นิยมใช้เมื่อ PE ต้องการถือธุรกิจในหลายประเทศและจัดการภาษีซ้อน (เช่น Fund (สิงคโปร์) → HoldCo (สิงคโปร์) → Thai HoldCo → OpCo ไทย)
  • ต้องวิเคราะห์สนธิสัญญาภาษีซ้อน ไทย-ประเทศที่ตั้งโฮลดิ้ง และกฎ controlled foreign corporation (CFC) ในประเทศผู้ลงทุนควบคู่กัน

คำถามติดตามที่มักเกิดขึ้น: ควรใช้ private fund ในไทยหรือ offshore fund ดีกว่า? จำเป็นต้องตั้ง SPV ใหม่ทุกดีลหรือไม่? และจะออกแบบสัดส่วนหุ้น/สิทธิออกเสียงอย่างไรให้ทั้งสอดคล้อง FBA และตอบโจทย์การควบคุมของ PE

2. ข้อจำกัดการลงทุนของชาวต่างชาติและมาตรการควบคุมมีอะไรบ้าง?

ข้อจำกัดหลักของการลงทุนต่างชาติในไทยคือ พระราชบัญญัติประกอบธุรกิจของคนต่างด้าว (FBA) และกฎหมายที่ดิน ซึ่งกำหนดว่าเมื่อใดบริษัทจะถือเป็น "ต่างด้าว" และธุรกิจใดที่ชาวต่างชาติห้ามหรือจำกัดการเข้ามาประกอบกิจการ โดยทั่วไปบริษัทที่ชาวต่างชาติถือทุนตั้งแต่ 50% ขึ้นไปจะถือเป็นบริษัทต่างด้าวและห้ามประกอบกิจการบางประเภท เว้นแต่จะได้รับใบอนุญาตหรือสิทธิพิเศษจาก BOI หรือกฎหมายเฉพาะ (thailand.go.th)

2.1 Foreign Business Act (FBA) และเกณฑ์การถือหุ้น

• เกณฑ์ "บริษัทต่างด้าว"
  ภายใต้ FBA บริษัทไทยจะถือว่าเป็น "บริษัทต่างด้าว" หากคนต่างด้าวถือหุ้นรวมกันตั้งแต่ 50% ของทุนจดทะเบียนขึ้นไป (thailand.go.th)
• รายการธุรกิจที่ห้าม/จำกัด
  • บัญชี 1: ธุรกิจที่ห้ามคนต่างด้าวประกอบอย่างเด็ดขาด (เช่น เกษตรกรรม การทำนา การค้าที่ดินบางประเภท)
  • บัญชี 2: ธุรกิจเกี่ยวกับความมั่นคง วัฒนธรรม ฯลฯ ต้องได้รับอนุญาตจากคณะรัฐมนตรี
  • บัญชี 3: ธุรกิจบริการที่คนไทยยังไม่พร้อมแข่งขัน เช่น บริการให้คำปรึกษาทางธุรกิจ การค้าส่ง/ค้าปลีกบางลักษณะ ต้องขอใบอนุญาตจากกรมพัฒนาธุรกิจการค้า
• เพดาน 49% ในทางปฏิบัติ
  เพื่อให้บริษัทถือเป็น "บริษัทไทย" (ไม่เข้าข่ายต่างด้าว) นักลงทุนต่างชาติจึงมักถือหุ้นไม่เกิน 49% ให้คนไทยถืออย่างน้อย 51% แม้กฎหมายไม่ได้ใช้เลข 49% ตรงๆ แต่เป็นผลจากเกณฑ์ 50% ข้างต้นและแนวปฏิบัติภาครัฐ
• การใช้ nominee เป็นสิ่งต้องห้าม
  การให้คนไทยถือหุ้นแทนต่างชาติแต่ไม่มีผลประโยชน์แท้จริง ("nominee") เป็นความผิดตาม FBA มีโทษทั้งปรับและจำคุก และถูกเพ่งเล็งอย่างมากในดีลที่เกี่ยวกับที่ดิน/อสังหาฯ หรือธุรกิจบริการ (en.wikipedia.org)

2.2 กฎหมายที่ดินและการถือครองอสังหาริมทรัพย์

ดีล PE ที่เกี่ยวกับอสังหาริมทรัพย์หรือธุรกิจที่ต้องใช้ที่ดิน (เช่น โรงงาน โรงแรม รีสอร์ท) ต้องเข้าใจกฎเรื่องการถือครองที่ดินของคนต่างด้าวอย่างละเอียด เพราะแม้บริษัทจะจดทะเบียนในไทย แต่หากต่างด้าวถือหุ้นส่วนใหญ่ บริษัทนั้นอาจถูกจำกัดการถือครองที่ดินเช่นเดียวกับบุคคลต่างด้าว

• ข้อห้ามพื้นฐาน
  ตามประมวลกฎหมายที่ดิน มาตรา 86 โดยหลักชาวต่างด้าวห้ามมีกรรมสิทธิ์ในที่ดิน เว้นแต่เข้าข้อยกเว้นที่กฎหมายกำหนดและได้รับอนุญาตจากรัฐมนตรีว่าการกระทรวงมหาดไทย (dol.go.th)
• ข้อยกเว้นบางประการ (ใช้ไม่บ่อยและเงื่อนไขเข้มงวด)
  • ลงทุนตามมาตรการ BOI หรือเขตอุตสาหกรรม/เขตพัฒนาเศรษฐกิจพิเศษบางประเภท
  • กรณีลงทุนอย่างน้อย 40 ล้านบาท เพื่อถือครองที่ดินเพื่ออยู่อาศัยไม่เกิน 1 ไร่ ภายใต้เงื่อนไขที่ดินและการลงทุนเฉพาะ (พบไม่บ่อย) (dol.go.th)
• โครงสร้างทางเลือก
  โครงสร้างที่พบบ่อย ได้แก่ การเช่าที่ดินระยะยาว (30 ปี + option ต่อสัญญา), การแยกกรรมสิทธิ์อาคารออกจากที่ดิน หรือให้บริษัทไทยที่มีคนไทยถือหุ้นส่วนใหญ่ถือที่ดิน แล้วกองทุน PE ถือสิทธิทางเศรษฐกิจผ่านสัญญาอื่น (เช่น shareholder agreement, option, profit sharing) ซึ่งต้องออกแบบให้ไม่ฝืนข้อห้าม nominee

2.3 มาตรการส่งเสริมและข้อยกเว้น (BOI, สนธิสัญญา, การแก้กฎหมายในอนาคต)

• สิทธิประโยชน์จาก BOI - โครงการที่ได้รับการส่งเสริมลงทุนจาก BOI อาจได้รับอนุญาตให้มีสัดส่วนถือหุ้นต่างชาติได้เกิน 49% หรือถือครองที่ดินเพื่อกิจการตามโครงการ
• สนธิสัญญาเฉพาะประเทศ - เช่น สนธิสัญญาไทย-สหรัฐ (Treaty of Amity) ที่เปิดทางให้บริษัทของสหรัฐถือหุ้นส่วนใหญ่ในบางธุรกิจ แต่ยังคงข้อห้ามในธุรกิจสำคัญหลายประเภท
• แนวโน้มการแก้ไข FBA - รัฐบาลไทยมีนโยบายผ่อนคลายข้อจำกัดต่างชาติในบางภาคส่วนเพื่อดึงดูดการลงทุน โดยมีการศึกษาแก้ไข FBA หลายรอบ นักลงทุน PE ควรติดตามความคืบหน้าอย่างใกล้ชิด เพราะอาจเปิดโอกาสโครงสร้างที่ยืดหยุ่นมากขึ้นในอนาคต (thailand-business-news.com)

คำถามติดตามที่มักเกิดขึ้น: ถ้ากองทุนต้องการถือหุ้นควบคุม (>50%) ในธุรกิจบริการที่อยู่ในบัญชี 3 จะมีทางเลือกอะไรบ้าง? ควรใช้ BOI, FBL หรือโครงสร้าง JV กับพันธมิตรไทยอย่างไรจึงจะลดความเสี่ยงด้านกำกับดูแล

3. Private Equity ในไทยต้องปฏิบัติตามข้อกำหนดการเปิดเผยข้อมูลและการกำกับดูแลอย่างไร?

ข้อกำหนดการเปิดเผยข้อมูลและกำกับดูแลของดีล PE ในไทยขึ้นกับสองมิติหลัก คือ (1) ยานพาหนะกองทุน/โครงสร้างที่ใช้ (เช่น private fund, trust, บริษัทจำกัด) และ (2) ประเภทบริษัทเป้าหมาย (เอกชน/มหาชน/จดทะเบียน) สำหรับดีลที่เกี่ยวกับบริษัทมหาชนหรือกิจการภายใต้การกำกับพิเศษ ระดับการเปิดเผยข้อมูลและการรายงานต่อหน่วยงานกำกับจะเข้มข้นเป็นพิเศษ

3.1 กองทุนภายใต้การกำกับของ ก.ล.ต. (Private fund / Trust / Mutual fund)

• Private fund
  ผู้จัดการกองทุนต้องปฏิบัติตามกฎของ ก.ล.ต. เช่น การทำสัญญาบริหารกองทุน การแยกทรัพย์สินของลูกค้า การเปิดเผยข้อมูลการลงทุน ผลตอบแทน และความเสี่ยงให้ผู้ลงทุนทราบอย่างเหมาะสม ก.ล.ต. มีประกาศและแนวปฏิบัติโดยละเอียดสำหรับ private fund ซึ่งสรุปไว้ที่หน้า Private Funds (sec.or.th)
• Trust สำหรับธุรกรรมในตลาดทุน
  ทรัสตีต้องปฏิบัติตามพระราชบัญญัติทรัสต์เพื่อธุรกรรมในตลาดทุนและประกาศที่เกี่ยวข้อง รวมถึงกฎเรื่องการจัดเก็บทรัพย์สิน การจัดทำบัญชีแยก และการรายงานต่อผู้รับประโยชน์และ ก.ล.ต. (sec.or.th)
• Mutual fund / กองทุนรวมจดทะเบียน
  หากใช้กองทุนรวมที่จดทะเบียนซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์ จะมีข้อกำหนดการเปิดเผยงบการเงิน รายงานประจำปี และสารสนเทศสำคัญตามกฎของ SET และ ก.ล.ต. เช่น การเปิดเผยงบการเงินประจำปีและเหตุการณ์สำคัญต่อผู้ถือหน่วย (set.or.th)

3.2 ดีลที่เกี่ยวข้องกับบริษัทมหาชนหรือบริษัทจดทะเบียน (Public / Listed M&A)

• ข้อกำหนดเรื่องการถือหุ้นและการรายงาน
  • ผู้ถือหุ้นในบริษัทจดทะเบียนที่มีสัดส่วนตั้งแต่ 5% ของสิทธิออกเสียงขึ้นไป ต้องรายงานการถือหุ้นต่อ ก.ล.ต. และบริษัท (และทุกครั้งที่เปลี่ยนขึ้น/ลงทุกช่วง 5%) (practiceguides.chambers.com)
  • หากการเข้าซื้อทำให้สัดส่วนการถือหุ้น (รวมกลุ่มบุคคลที่เกี่ยวข้องและผู้ที่กระทำการร่วมกัน) ถึงหรือเกิน 25%, 50% หรือ 75% ของสิทธิออกเสียงทั้งหมด ผู้ซื้อจะมีหน้าที่ต้องทำคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ทั้งจำนวน (mandatory tender offer) ตามกฎหมายหลักทรัพย์ (practiceguides.chambers.com)
• การเปิดเผยข้อมูลเมื่อเกิดดีล M&A
  เมื่อมีการทำข้อตกลงซื้อขายหุ้นที่มีนัยสำคัญ บริษัทจดทะเบียนมีหน้าที่เปิดเผยสารสนเทศต่อผู้ถือหุ้นและตลาดหลักทรัพย์ เช่น รายละเอียดคู่สัญญา ราคาซื้อขาย เหตุผลและประโยชน์ของรายการ และผลกระทบต่อผู้ถือหุ้นรายย่อย
• ธุรกรรมกับบุคคลที่เกี่ยวโยงกัน และรายการได้มาหรือจำหน่ายสินทรัพย์
  หากดีล PE ทำผ่านผู้ถือหุ้นใหญ่หรือบริษัทในกลุ่ม อาจเข้าข่ายเป็นรายการที่เกี่ยวโยงกัน (connected transaction) หรือรายการได้มาหรือจำหน่ายสินทรัพย์ (acquisition & disposition) ที่ต้องขอมติผู้ถือหุ้นและจัดหาบุคคล/ที่ปรึกษาทางการเงินอิสระ (IFA) มาวิเคราะห์ผลประโยชน์และความเป็นธรรมของดีล

3.3 ข้อกำหนดทั่วไป: KYC/AML, ภาษี, และการใช้เงินทุน

• สถาบันการเงินและผู้จัดการกองทุนต้องทำ KYC/AML ตรวจสอบที่มาของเงินและผู้รับผลประโยชน์แท้จริง (ultimate beneficial owner)
• การนำเงินตราต่างประเทศเข้า-ออก ต้องปฏิบัติตามข้อกำหนดของธนาคารแห่งประเทศไทย เช่น การรายงานเงินกู้ระหว่างประเทศและการลงทุนจากต่างประเทศ
• การโอนเงินปันผล ดอกเบี้ย หรือราคาซื้อหุ้นให้ผู้ลงทุนต่างชาติ อาจต้องหักภาษี ณ ที่จ่ายตามชนิดรายได้และสนธิสัญญาภาษีซ้อน

คำถามติดตามที่มักเกิดขึ้น: ถ้าถือหุ้นผ่าน SPV ต่างประเทศและเข้าซื้อบริษัทจดทะเบียนไทย ต้องรายงานในฐานะผู้ถือหุ้น 5% อย่างไร? และเมื่อต้องทำเทนเดอร์ออฟเฟอร์ ค่าใช้จ่ายและระยะเวลาจะเป็นอย่างไร

4. จะบริหารความเสี่ยงก่อนปิดดีลและกำหนดเงื่อนไขสำคัญใน SPA อย่างไร?

การบริหารความเสี่ยงของดีล Private Equity ในไทยต้องเริ่มตั้งแต่ขั้นตอน due diligence ไปจนถึงการร่าง Share Purchase Agreement (SPA) ที่สะท้อนความเสี่ยงเฉพาะของกฎหมายไทย เช่น nominee, ที่ดิน, ภาษี, ใบอนุญาต และข้อจำกัด FBA เงื่อนไขก่อนปิดดีล (conditions precedent) และบทรับรอง-ชดใช้ค่าเสียหาย (reps, warranties & indemnities) เป็นเครื่องมือสำคัญในการปกป้องผู้ลงทุน

4.1 การตรวจสอบสถานะ (Legal, Tax & Regulatory Due Diligence)

สำหรับดีลในไทย ประเด็นที่ควรให้ความสำคัญเป็นพิเศษ ได้แก่

• โครงสร้างผู้ถือหุ้นและ nominee - ตรวจสอบว่าไม่มีการใช้ nominee ฝ่าฝืน FBA (เช่น คนไทยถือหุ้นแต่ไม่มีเงินลงทุนจริง ได้รับการค้ำประกันจากต่างชาติทั้งหมด ฯลฯ)
• สิทธิในที่ดินและอสังหาริมทรัพย์ - ตรวจสอบเอกสารสิทธิ การใช้ที่ดินถูกต้องตามผังเมือง กฎหมายสิ่งแวดล้อม และไม่มีการถือครองที่เข้าข่ายเลี่ยงข้อห้ามต่างด้าว (dol.go.th)
• ใบอนุญาตและการกำกับดูแล - เช่น ใบอนุญาตธุรกิจของคนต่างด้าว (ถ้ามี), ใบอนุญาต BOI, ใบอนุญาตประกอบกิจการที่อยู่ภายใต้หน่วยงานกำกับ (เช่น ธนาคารแห่งประเทศไทย, กรมธุรกิจพลังงาน ฯลฯ)
• ภาษี - ตรวจสอบภาษีค้างชำระ, โครงสร้างกู้ยืมภายในกลุ่ม, ราคาซื้อขายระหว่างกัน (transfer pricing), และความเสี่ยงจากการตีความภาษีของกรมสรรพากร
• สัญญาสำคัญ - เช่น สัญญาซัพพลายเออร์ ลูกค้ารายใหญ่ สัญญาเช่าระยะยาว สัญญากับรัฐ รวมถึง change-of-control clause ที่อาจทำให้สัญญาสิ้นสุดเมื่อมีการเปลี่ยนผู้ถือหุ้น
• แรงงานและสวัสดิการ - ตรวจสอบ compliance กับกฎหมายแรงงาน ค่าชดเชยเลิกจ้าง ลูกจ้างองค์กรแรงงานสัมพันธ์ ฯลฯ

4.2 เงื่อนไขก่อนปิดดีล (Conditions Precedent - CPs)

CPs เป็นเกราะป้องกันสำคัญในดีล PE เพื่อให้แน่ใจว่าความเสี่ยงหลักได้รับการจัดการก่อนโอนหุ้น/ชำระเงิน ตัวอย่าง CPs ที่มักใช้ในไทย เช่น

• ได้รับใบอนุญาตที่จำเป็นแล้ว (เช่น FBL, ใบอนุญาตจากหน่วยงานกำกับ, การอนุมัติจาก BOI)
• โครงสร้างผู้ถือหุ้นได้รับการ "จัดระเบียบ" ใหม่เรียบร้อยแล้ว (เช่น เลิก nominee, ลดสัดส่วนต่างชาติให้ถูกต้อง หรือโอนสินทรัพย์บางส่วนให้บริษัทอื่นก่อน)
• เจ้าหนี้หลักและคู่สัญญาสำคัญให้ความยินยอมต่อการเปลี่ยนผู้ถือหุ้น (consents/waivers)
• ไม่มีเหตุการณ์ที่มีผลเสียอย่างมีนัยสำคัญ (Material Adverse Effect - MAE) เกิดขึ้นในช่วงระหว่างลงนาม SPA กับวันปิดดีล
• ฝ่ายผู้ขายได้ชำระภาษีและค่าปรับค้างชำระที่ตรวจพบจาก due diligence ตามข้อตกลง

4.3 เงื่อนไขสำคัญใน SPA สำหรับดีล PE ในไทย

• Representations & Warranties (R&W)
  เน้นเรื่องความถูกต้องของข้อมูล โครงสร้างผู้ถือหุ้นถูกกฎหมาย ไม่มี nominee ไม่มีข้อพิพาทภาษีหรือคดีความสำคัญ และมีการปฏิบัติตามกฎหมาย FBA, ที่ดิน, ใบอนุญาตต่างๆ อย่างครบถ้วน
• Indemnities
  มักกำหนดการชดใช้ค่าเสียหายเฉพาะประเด็นที่พบใน due diligence เช่น ภาษีค้าง, การฝ่าฝืน FBA/ที่ดิน, คดีแรงงานที่ระบุชื่อ และกำหนดวงเงินสูงกว่าหรือแยกจาก cap ทั่วไปของ R&W
• การกำหนดราคาและการปรับราคา (Pricing & Adjustments)
  ใช้กลไก completion accounts หรือ locked-box; ในธุรกิจที่มี working capital แปรปรวนสูง การใช้ completion accounts มักปลอดภัยกว่า แต่มีต้นทุนด้านเวลาและที่ปรึกษาสูงขึ้น
• Earn-out / Ratchet
  สำหรับดีล growth/VC late-stage ในไทย มักใช้ earn-out หรือ ratchet clause ผูกกับ EBITDA/รายได้ แต่ควรระวังความชัดเจนในสูตรคำนวณและการควบคุมฝ่ายบริหารหลังดีล
• กฎหมายที่ใช้บังคับและการระงับข้อพิพาท
  ดีลที่มีองค์ประกอบไทยสูง (บริษัทไทย/สินทรัพย์ไทย/ที่ดิน) มักใช้กฎหมายไทยเป็นกฎหมายที่ใช้บังคับ และใช้อนุญาโตตุลาการ (เช่น SIAC, THAC) เป็นกลไกระงับข้อพิพาทเพื่อความเป็นกลางและการบังคับตามคำชี้ขาดในต่างประเทศ

คำถามติดตามที่มักเกิดขึ้น: ระหว่าง completion accounts กับ locked-box แบบไหนเหมาะกับกิจการไทยมากกว่า? จะกำหนด indemnity สำหรับความเสี่ยง nominee หรือภาษีย้อนหลังให้ครอบคลุมและ enforceable ภายใต้กฎหมายไทยได้อย่างไร

5. แนวทางการออกจากการลงทุน (exit) ในไทยและผลกระทบทางภาษีมีอะไรบ้าง?

กลยุทธ์ exit ของ Private Equity ในไทยมักอยู่ใน 4 กลุ่มหลัก คือ trade sale, secondary sale, IPO และ management buy-out โดยโครงสร้างทางภาษีและข้อจำกัดต่างชาติจะกำหนดว่าทางเลือกใดเหมาะสมที่สุด ภาษีเงินได้นิติบุคคลในไทยอยู่ที่ 20% ของกำไรสุทธิ และกำไรจากการโอนหุ้นของผู้ลงทุนต่างชาติอาจถูกหักภาษี ณ ที่จ่าย 15% เว้นแต่มีข้อยกเว้นตามสนธิสัญญาภาษีซ้อนหรือกฎเฉพาะของตลาดทุน (rd.go.th)

5.1 ทางเลือกการ exit ที่พบบ่อย

• Trade sale (ขายให้ผู้เล่นเชิงกลยุทธ์)
  เป็นรูปแบบที่พบมากที่สุด โดยขายหุ้นให้คู่แข่งเชิงกลยุทธ์หรือผู้เล่นรายใหญ่ในอุตสาหกรรมไทย/ต่างประเทศ ประเด็นสำคัญคือ:
  • หากผู้ซื้อเป็นต่างชาติ ต้องวิเคราะห์ผลกระทบ FBA และที่ดิน
  • หากกิจการเป็นบริษัทจดทะเบียน การขายหุ้นจำนวนมากอาจกระตุ้นให้เกิดเทนเดอร์ออฟเฟอร์จากผู้ซื้อ
• Secondary sale (ขายให้กองทุน PE รายอื่น)
  โครงสร้างคล้าย trade sale แต่ในหมู่กองทุน PE ด้วยกันเอง อาจใช้โครงสร้างขายหุ้นชั้นโฮลดิ้งต่างประเทศแทนหุ้นบริษัทไทย เพื่อลดภาษีในไทย (ขึ้นกับสนธิสัญญาภาษีซ้อนและข้อเท็จจริง)
• IPO (SET หรือ mai)
  เหมาะกับธุรกิจที่มีขนาดและธรรมาภิบาลพร้อมจะเป็นบริษัทมหาชน การเข้าตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย (SET) หรือ mai ทำให้กองทุนสามารถทยอยขายหุ้นในตลาด (secondary offering) หรือขายใน IPO แล้วถือส่วนที่เหลือจนครบ lock-up ตามกฎตลาดหลักทรัพย์ (en.wikipedia.org)
• Management Buy-Out (MBO)
  ให้ทีมผู้บริหารหรือผู้ถือหุ้นเดิมซื้อหุ้นคืน ซึ่งมักต้องใช้ leverage หรือการจัดหาเงินกู้ร่วมกับสถาบันการเงิน ต้องออกแบบโครงสร้างหนี้-ทุนและ covenant ธนาคารให้เหมาะสมกับกฎหมายไทย

5.2 ผลกระทบทางภาษีสำคัญต่อการ exit

• ภาษีเงินได้นิติบุคคลของบริษัทไทย
  บริษัทจำกัดหรือบริษัทมหาชนไทยต้องเสียภาษีเงินได้นิติบุคคล 20% ของกำไรสุทธิ โดยกำไรจากการขายหุ้นถือเป็นรายได้ปกติ (ไม่มีภาษีกำไรจากทุนแยกต่างหาก) (rd.go.th)
• ภาษีกำไรจากทุนของผู้ลงทุนต่างชาติ
  โดยหลักกำไรจากการขายหุ้นในบริษัทไทยโดยบริษัทต่างชาติที่ไม่ได้ประกอบธุรกิจในไทย อาจถูกหักภาษี ณ ที่จ่าย 15% เว้นแต่มีข้อยกเว้นตามสนธิสัญญาภาษีซ้อนระหว่างไทยกับประเทศที่ผู้ขายเป็นผู้มีถิ่นที่อยู่ (taxsummaries.pwc.com)
• บุคคลธรรมดาและการขายหุ้นในตลาดหลักทรัพย์
  สำหรับบุคคลธรรมดาไทย กำไรจากการขายหุ้นในบริษัทที่จดทะเบียนและซื้อขายผ่าน SET ได้รับยกเว้นภาษีเงินได้ ทำให้ IPO/การขายผ่านตลาดหลักทรัพย์มีประสิทธิภาพภาษีในระดับบุคคลมากกว่าการขายหุ้นในบริษัทจำกัดนอกตลาด (taxsummaries.pwc.com)
• ภาษีหัก ณ ที่จ่ายจากเงินปันผลและดอกเบี้ย
  เงินปันผลจากบริษัทไทยหัก ณ ที่จ่าย 10% สำหรับผู้รับที่เป็นต่างชาติ, ดอกเบี้ยหัก ณ ที่จ่ายโดยทั่วไป 15% (ปรับตามสนธิสัญญาภาษีซ้อนได้) (rd.go.th)
• อากรแสตมป์การโอนหุ้น
  การโอนหุ้นบริษัทจำกัดไทยมีอากรแสตมป์ 0.1% ของมูลค่าที่สูงกว่า ระหว่างมูลค่าที่ตราไว้ (par) กับราคาซื้อขาย (practiceguides.chambers.com)

คำถามติดตามที่มักเกิดขึ้น: ควรใช้โครงสร้างขายหุ้นบริษัทไทยโดยตรง หรือขายหุ้นโฮลดิ้งต่างประเทศเพื่อลดภาษี? จะขอใช้สิทธิยกเว้นหรืออัตราภาษีลดลงตามสนธิสัญญาภาษีซ้อนอย่างไร และต้องเตรียมเอกสารอะไรบ้าง

6. ความเข้าใจผิดที่พบบ่อยเกี่ยวกับ Private Equity ในไทย

• "ใช้คนไทยถือหุ้นแทน (nominee) ก็จบแล้ว"
  ความเข้าใจผิดนี้เสี่ยงสูงมาก เพราะ FBA ห้ามการใช้ nominee อย่างชัดเจนและมีโทษทั้งปรับและจำคุก รวมทั้งความเสี่ยงที่ดีลย้อนหลังถูกเพิกถอน ผู้ลงทุนควรใช้โครงสร้างที่โปร่งใส เช่น BOI, FBL, JV ที่จัดสรรสิทธิทางเศรษฐกิจผ่านสัญญาที่ชอบด้วยกฎหมายแทน (en.wikipedia.org)
• "ลงทุนผ่านกองทุนต่างประเทศแล้วไม่ต้องกังวลกฎหมายไทย"
  แม้กองทุนจะอยู่ต่างประเทศ แต่เมื่อมาลงทุนในสินทรัพย์/บริษัทไทย ก็ยังต้องปฏิบัติตามกฎหมายไทยทั้ง FBA, ที่ดิน, ภาษี และกฎหมายหลักทรัพย์ (ถ้าเกี่ยวข้องกับบริษัทมหาชน/จดทะเบียน) เสมอ
• "ภาษีกำไรจากทุนในไทยไม่มี จึงไม่ต้องวางแผนภาษี exit"
  จริงที่ไทยไม่มีภาษีกำไรจากทุนแยกต่างหาก แต่กำไรจากการขายหุ้นถือเป็นรายได้ปกติของบริษัทไทยที่ต้องเสียภาษี 20% และสำหรับผู้ลงทุนต่างชาติอาจมีการหักภาษี ณ ที่จ่าย 15% จึงยังจำเป็นต้องวางโครงสร้างภาษีอย่างรอบคอบ (taxsummaries.pwc.com)

7. FAQ: คำถามพบบ่อยเกี่ยวกับ Private Equity ในไทย

กองทุน PE ต่างชาติต้องตั้งนิติบุคคลในไทยเสมอหรือไม่?

ไม่จำเป็นเสมอไป แต่ในทางปฏิบัติ หากจะถือหุ้นในบริษัทไทยโดยตรง มักต้องตั้งบริษัทโฮลดิ้งหรือ SPV ในไทยเพื่อบริหารความเสี่ยงและภาษี รวมถึงการกู้เงินในประเทศ หากลงทุนผ่านโครงสร้าง holding ต่างประเทศที่ถือหุ้นในบริษัทไทยโดยตรง ก็ยังคงต้องปฏิบัติตาม FBA และกฎหมายไทยอื่นๆ เช่นเดิม

ถ้ากองทุนต้องการถือหุ้น 100% ในบริษัทไทยทำธุรกิจบริการ สามารถทำได้หรือไม่?

อาจทำได้ในบางกรณี เช่น ได้รับการส่งเสริมลงทุนจาก BOI หรือได้รับใบอนุญาตธุรกิจของคนต่างด้าว (FBL) แต่หากธุรกิจนั้นอยู่ในบัญชีที่ห้ามหรือต้องจำกัดสัดส่วนตาม FBA ก็อาจต้องใช้โครงสร้าง JV กับหุ้นส่วนไทยหรือปรับโมเดลธุรกิจให้ไม่เข้าข่ายกิจการที่ถูกจำกัด

ดีลซื้อกิจการบริษัทจดทะเบียนไทยจะ trigger เทนเดอร์ออฟเฟอร์เมื่อใด?

เมื่อผู้ซื้อ (รวมผู้ที่กระทำการร่วมกันและบุคคลที่เกี่ยวข้อง) มีการถือหุ้นในบริษัทจดทะเบียนถึงหรือเกิน 25%, 50% หรือ 75% ของสิทธิออกเสียงทั้งหมด จะมีหน้าที่ต้องทำคำเสนอซื้อหลักทรัพย์ทั้งจำนวน (mandatory tender offer) ตามกฎหมายหลักทรัพย์ไทย (practiceguides.chambers.com)

เงินปันผลและกำไรจากการขายหุ้นของผู้ลงทุนต่างชาติถูกเก็บภาษีอย่างไร?

โดยทั่วไป เงินปันผลจากบริษัทไทยถูกหักภาษี ณ ที่จ่าย 10% และกำไรจากการขายหุ้นอาจถูกหักภาษี ณ ที่จ่าย 15% สำหรับผู้ลงทุนต่างชาติที่ไม่ประกอบธุรกิจในไทย เว้นแต่มีข้อยกเว้นหรืออัตราที่ลดลงตามสนธิสัญญาภาษีซ้อนระหว่างไทยกับประเทศที่ผู้ลงทุนมีถิ่นที่อยู่ (rd.go.th)

จำเป็นต้องให้ดีล Private Equity อยู่ภายใต้กฎหมายไทยหรือเลือกกฎหมายต่างประเทศได้?

คู่สัญญาสามารถเลือกกฎหมายต่างประเทศ (เช่น อังกฤษ สิงคโปร์) เป็นกฎหมายที่ใช้บังคับ SPA ได้ แต่ประเด็นเกี่ยวกับสิทธิในที่ดิน หุ้นของบริษัทไทย และการปฏิบัติตามกฎหมายกำกับดูแลในไทยยังคงถูกตัดสินตามกฎหมายไทยอยู่ดี จึงมักเลือกใช้กฎหมายไทยหรือผสมผสาน (Thai law + foreign arbitration) เพื่อให้การบังคับใช้คำชี้ขาดมีประสิทธิภาพสูงสุด

8. เมื่อไหร่ควรจ้างทนายความสำหรับดีล Private Equity ในไทย?

การจ้างทนายความที่เชี่ยวชาญด้าน Private Equity และกฎหมายการลงทุนไทยควรเกิด "ก่อน" ที่จะตกลงโครงสร้างหรือค่า valuation สำคัญๆ เพื่อให้สามารถปรับโครงสร้างให้เหมาะสมทั้งด้านกำกับดูแลและภาษี โดยเฉพาะในสถานการณ์ต่อไปนี้

• ดีลเกี่ยวข้องกับธุรกิจที่เข้าข่าย FBA, ที่ดิน, พลังงาน, การเงิน, ประกันภัย หรือกิจการที่มีกำกับดูแลเฉพาะ
• โครงสร้างต้องการให้กองทุนถือหุ้นควบคุมหรือมีสิทธิออกเสียงสูงกว่าสัดส่วนทุนจริง
• มีส่วนเกี่ยวข้องกับ nominee หรือโครงสร้างเดิมที่เสี่ยงต่อการถูกตีความว่าฝ่าฝืนกฎหมาย
• ต้องการใช้สิทธิ BOI หรือสนธิสัญญาภาษีซ้อนเพื่อ optimize ภาษี
• ดีลมีมูลค่าสูง มีผู้ร่วมลงทุนหลายราย หรือมีผู้ร่วมลงทุนสถาบันต่างประเทศ ซึ่งมักมีมาตรฐานเอกสารสากลที่ต้องปรับให้เข้ากับกฎหมายไทย

Lawzana สามารถช่วยเชื่อมต่อคุณกับสำนักงานกฎหมายและทนายความในไทยที่มีประสบการณ์เฉพาะด้าน Private Equity, M&A และภาษี เพื่อช่วยออกแบบโครงสร้างดีล ตรวจสอบสถานะ และต่อรองเอกสารได้อย่างเหมาะสมกับเป้าหมายการลงทุนของคุณ

9. ขั้นตอนต่อไปสำหรับนักลงทุนที่สนใจ Private Equity ในไทย

1. กำหนดกลยุทธ์การลงทุนและความเสี่ยงที่ยอมรับได้ - ระบุอุตสาหกรรมที่สนใจ ระดับการควบคุมที่ต้องการ (minority/majority) ระยะเวลาลงทุน และเป้าหมาย exit
2. ปรึกษาที่ปรึกษากฎหมายและภาษีเบื้องต้น - เพื่อคัดกรองข้อจำกัด FBA, ที่ดิน, ภาษี และเลือกโครงสร้างกองทุน/โฮลดิ้งที่เหมาะสม (onshore vs offshore, private fund vs trust ฯลฯ)
3. ออกแบบ term sheet และโครงสร้างเบื้องต้น - กำหนด valuation, สิทธิของนักลงทุน (สิทธิในบอร์ด, veto, anti-dilution), กลไกราคา และหลักการ CPs โดยมีที่ปรึกษากฎหมายกลั่นกรอง
4. ทำ due diligence และปรับโครงสร้างตามผลตรวจสอบ - แก้ไขโครงสร้างผู้ถือหุ้น สัญญา และใบอนุญาตให้ "สะอาด" ก่อนร่าง SPA ฉบับสุดท้าย
5. ร่างและเจรจา SPA/Shareholders' Agreement - ใส่เงื่อนไข CPs, R&W, indemnity, price adjustment, exit mechanisms (drag/tag, IPO rights) ให้สอดคล้องกับกฎหมายไทย
6. เตรียมแผน exit และภาษีตั้งแต่วันแรก - วางแผนว่าดีลนี้มีแนวโน้ม exit ทางไหน และภาษีในแต่ละเส้นทางเป็นอย่างไร เพื่อหลีกเลี่ยงการต้องรื้อโครงสร้างในภายหลัง

หากคุณกำลังพิจารณาดีล Private Equity ในไทย การเริ่มต้นด้วยการทำแผนโครงสร้างทางกฎหมายและภาษีร่วมกับผู้เชี่ยวชาญ จะช่วยให้มองเห็น "ข้อจำกัดจริง" และ "พื้นที่เล่นได้" อย่างชัดเจน ตั้งแต่ก่อนเริ่มเจรจา และเพิ่มโอกาสให้ดีลประสบความสำเร็จทั้งด้านผลตอบแทนและการปฏิบัติตามกฎหมายไทย